Après plusieurs années de repli, le secteur immobilier coté semble entrer dans une nouvelle phase de reprise. Les cours des promoteurs ont nettement rebondi depuis leurs plus bas, reflétant l’anticipation d’un contexte macroéconomique plus favorable et du retour d’un soutien public actif au logement. Dans ce cadre, Saham Capital Bourse lance la couverture du secteur et souligne des profils de croissance et de création de valeur sensiblement différents entre Alliances, RDS et Addoha.
Entre 2010 et 2024, la production immobilière au Maroc a été principalement tirée par le logement social, représentant près de 47% des unités livrées. Malgré cette orientation, le déficit en logements demeure important en 2024 et le nombre de logements urbains secondaires ou vacants continue d’augmenter. Face à cette situation, l’État a recentré sa stratégie autour de deux leviers majeurs : le programme « Villes Sans Bidonvilles », visant l’éradication de l’habitat insalubre à l’horizon 2030, et le dispositif « Daâm Sakane », fondé sur le soutien direct à la demande. Ces initiatives pourraient générer plus d’un million d’unités entre 2024 et 2030, pour un marché estimé à près de 550 milliards de dirhams, soutenant ainsi le redressement des valeurs immobilières cotées.
Un cycle haussier soutenu par l’État, mais aux profils contrastés
Selon Saham Capital Bourse, le secteur bénéficie d’un environnement favorable combinant reprise économique, accélération des programmes publics et assainissement progressif des bilans après la contraction de 2014-2020. La production cumulée sur 2024–2030E dépasserait 1 million d’unités, portée essentiellement par le segment moyen-standing, désormais central dans la politique du logement.
Néanmoins, les promoteurs présentent des expositions différenciées en termes de segments, de marges et de soutenabilité de la croissance, ce qui appelle à une analyse sélective des valorisations.
Alliances : montée en gamme et potentiel de revalorisation
Alliances Développement Immobilier poursuit son repositionnement vers les segments Moyen-Standing+ et Haut-Standing, les plus rentables du marché. Saham anticipe un taux de croissance annuel moyen du chiffre d’affaires de 20,4% sur 2025E–2030E, pour atteindre environ 6,5 milliards de dirhams à l’horizon 2030.
La montée en gamme du mix produit permettrait une marge brute moyenne de 31,6%, la plus élevée du secteur coté. La fin des investissements hôteliers, estimés à 3 milliards de dirhams d’ici 2029E, devrait par ailleurs soutenir l’amélioration du ROCE, attendu à 15,8% en 2030E. Malgré ces perspectives, le titre affiche encore une décote de 33% en EV/EBITDA 2028E par rapport à ses pairs. Saham initie la couverture avec une recommandation d’achat, un objectif de cours de 685 dirhams (+37%) et un multiple cible de 17,6x, contre 12,8x actuellement.
RDS : forte dynamique sur le social, mais marges limitées
Résidences Dar Saada apparaît comme l’un des principaux bénéficiaires du programme « Villes Sans Bidonvilles ». La reprise devrait se concrétiser à partir de 2026E avec les premières livraisons de projets sociaux.
Le courtier prévoit pour RDS le TCAM le plus élevé du secteur, à 50,1% sur 2025E–2030E, pour un chiffre d’affaires projeté de 3,4 milliards de dirhams en 2030E. Toutefois, cette croissance repose essentiellement sur le segment social et économique, structurellement moins rentable, avec une marge brute moyenne attendue à 22,6%. Le ROCE progresserait mais resterait modéré, autour de 7,1% en 2030E. En l’absence de visibilité renforcée sur la stratégie de long terme, Saham adopte une recommandation « conserver », avec un objectif de 170 dirhams (+13%) et un EV/EBITDA 2028E de 17,3x.
Addoha : diversification et expansion africaine, mais valorisation tendue
Addoha profite pleinement du regain d’intérêt pour le secteur, soutenu par une importante réserve foncière, un positionnement multi-standing et une présence accrue en Afrique. Saham projette un TCAM du chiffre d’affaires de 19,2% sur 2025E–2030E, accompagné d’une amélioration graduelle de la rentabilité.
Toutefois, la forte exposition aux programmes publics pèse sur les marges (marge brute moyenne estimée à 26,3%) et le besoin en fonds de roulement demeure élevé, limitant la création de valeur. Le ROCE ne dépasserait pas 8,1% à l’horizon 2030E, malgré un début de déstockage attendu.
Après une multiplication du cours par près de 5,5 depuis mars 2023, la valorisation apparaît exigeante, avec une prime de 51% sur l’EV/EBITDA 2028E par rapport aux pairs. Saham initie la couverture avec une recommandation de vente, un objectif de cours de 25 dirhams (-18%) et un multiple cible de 18,8x.
Source bourse news
MAZA